SpaceX株がIPO価格付近まで下落、目標株価は62～800ドルと大きく割れる

SpaceX株はIPO後の上昇分を失い、公開価格に近い水準まで下落した。一方、ウォール街の目標株価は62ドルから800ドルまで大きく割れており、Starlink、xAI、Starshipの将来価値をどう見積もるかで評価が分かれている。投資家にとって当面の焦点は、7月16日に予定されるStarshipの第13回飛行試験、8月上旬と見込まれる初の公開決算、決算後に始まる段階的なロックアップ解除だ。

■3つの事業、1つの株価、定まらない評価

SpaceX株（Nasdaq：SPCX）は14日、終値ベースで過去最低となる136.08ドル（約2万2,045円、1ドル＝162円換算）を記録した。これによりIPO後の上昇分をすべて失い、わずか32日前に一般投資家へ売り出された公開価格135ドルに近い水準まで下落した。

一方、Evercore ISIは同日、「アウトパフォーム」の投資判断と230ドルの目標株価でSpaceXのカバレッジを開始した。これは当時の株価を約65％上回る水準であり、同社は今回の下落が行き過ぎだとみるウォール街の強気派に加わった。

最も弱気な有力アナリストと最も強気なアナリストの目標株価には、1株当たり738ドルの差がある。想定時価総額に換算すると9兆ドル（約1,458兆円、同）を超える開きであり、現時点では決算だけで答えを出せない問題でもある。

投資家が現在SPCX株をどう扱うかは、SpaceXという企業のどの将来像を買っていると考えるかに大きく左右される。この評価レンジがなぜこれほど広いのかを理解することが、同社株を考えるうえでの重要なポイントとなる。

ウォール街がSpaceXの評価に苦慮しているのは、単なる分析能力の問題ではない。SpaceXは実質的に、異なる評価手法とリスク特性を持つ3つの事業を、1つの銘柄に束ねた企業だからだ。しかも、現在利益を生み出しているのは、そのうち1事業にすぎない。

利益を生み出している事業は、低軌道衛星インターネット網のStarlinkだ。2025年の売上高は114億ドル（約1兆8,468億円、同）で、SpaceX全体の売上高の61％を占めた。営業利益は44億ドル、調整後EBITDAマージンは63％だった。2026年3月時点では、164カ国で約1,030万人の加入者を抱えている。

Starlinkはすでに事業として成立し、キャッシュを生み出しながら成長している。ただし、価格面では圧力の兆候もある。SpaceXが、成長のために低価格設定を必要とする低所得市場へ事業を拡大した結果、加入者1人当たりの平均売上高は、2023年の月額99ドルから2026年第1四半期には66ドルへと、約3分の1減少した。この下落が底を打ったかどうかが、今後の決算で確認される主要な財務上の論点となる。

赤字事業は、SpaceXが2026年2月に買収した人工知能・ソーシャルメディア部門のxAIだ。企業価値ベースでは史上最大の企業合併だったとされる。

xAIは2025年に63億6,000万ドルの営業損失を計上し、2026年第1四半期だけで推定25億ドルの資金を消費した。この買収が、SpaceXが2025年通期で連結ベースのGAAP純損失49億ドルを計上した主因とされている。SpaceX単独では2024年に黒字だったが、2026年第1四半期の純損失は42億8,000万ドルに達した。

投機的な事業は、SpaceXの大型次世代宇宙輸送システムであるStarshipだ。Starshipは、強気派が想定する成長の多くを実現するための構造的な前提条件でもある。

Starshipの高頻度な再利用も、商業的に成立する軌道上データセンターも、まだ実証されていない。Morningstarは、いずれも早くて2028年までは実用化されないと予想している。

Starshipの第13回飛行試験「Flight 13」は、米国東部時間7月16日木曜日午後6時45分、日本時間17日午前7時45分に、テキサス州のStarbaseから打ち上げられる予定だ。今回はダミーのペイロードではなく、初めて運用用のStarlink V3衛星20機を搭載する。

■Starshipが企業価値を支えるための条件

Starlink V3衛星は、物理的に大きすぎるためFalcon 9のペイロードフェアリングには収まらない。本格的に配備する場合、現状ではStarshipだけが輸送できる。

この依存関係が、Starshipの開発スケジュールとStarlinkの売上高見通しを技術的に結び付けている。Starshipが大規模かつ安定的に運用されなければ、V3衛星も大規模には配備できない。その場合、Starlinkの現在の評価を支える加入者収容能力や通信速度の向上も、予定通りには実現できない。

5月のFlight 12では、技術的な課題の大きさが明らかになった。段分離時にエンジン始動のタイミングがずれたため、Super Heavyブースターが誤った方向へ約90度旋回し、上段エンジンの熱にさらされた。

その後、ブーストバック燃焼時に、ブースターに搭載された33基のRaptorエンジンのうち5基が再点火に失敗し、ブースターは失われた。

米連邦航空局（FAA）が7月13日に受理した最終調査報告書は、2つの根本原因を挙げた。1つは上昇中に推進システムの部品が受けた熱の影響、もう1つはエンジンを早期停止させた不適切なアラーム設定だった。

SpaceXはFlight 13に向け、4つの是正措置を実施した。エンジン始動タイミングの安定性を高めるためのシーケンス変更、再点火の信頼性を高めるためのブースターのハードウェア変更、アラームと緊急中止システムのしきい値変更、上段機体への追加のハードウェア変更である。これらが十分かどうかは、木曜日の飛行試験で検証される。

ただし、Flight 13だけでは答えが出ない問題もある。強気派のシナリオ全体が最終的に依存しているのは、Starshipが高頻度運航と高い再利用率を実現できるかどうかだ。

Morningstarの基本シナリオは、2035年までに年間340回のStarshipミッションと85％の再利用率を想定している。これは月1回以上という水準を大きく上回る運航頻度である。

軌道上データセンターには、さらに別の技術的制約がある。真空中での放熱には放射冷却が必要で、大きな質量を伴う冷却設備が求められる。電子機器には放射線耐性が必要であり、通信遅延の存在によって、軌道上から経済的に処理できるワークロードの種類も限定される。

ソフトバンクグループの孫正義氏は、軌道上データセンターによる電力コストの削減効果は、打ち上げ費用と保守費用によって相殺されるとの見方を公に示している。

これらは抽象的な懸念ではない。Morningstarが軌道上データセンターの全面的な商業化シナリオに7％の確率しか割り当てていない、具体的な技術上の理由である。

■弱気派が示す62ドルの根拠

Morningstarのアナリストであるニコラス・オーウェンズ氏は、Cursor買収後に評価を引き下げて以来、1株当たり62ドルの適正価値を維持している。IPO価格135ドルの半分以下であり、現在の株価を約55％下回る水準だ。

オーウェンズ氏は、この評価が悲観論ではなく、数理的な計算に基づくものだと明言している。3つのシナリオについて確率加重した割引キャッシュフロー（DCF）モデルを用いた結果、最も楽観的な「ムーンショット」シナリオでも適正価値は154ドルになったという。

このシナリオでは、Starshipの高頻度な再利用と軌道上データセンターの商業化成功を想定し、いずれも早くて2028年に実現すると仮定している。ただし、オーウェンズ氏がこのシナリオに割り当てる確率は7％にすぎない。3つのシナリオを確率加重した最終的な評価額が62ドルである。

「バリュエーション学界の第一人者」として知られるニューヨーク大学の金融学教授、アスワス・ダモダラン氏は、SpaceXの株式価値を独自に1株当たり約103ドルと見積もった。

同氏は、IPO目論見書に記載された総獲得可能市場（TAM）28兆5,000億ドルのうち、26兆5,000億ドルがAI関連とされている点について、「幻覚」と表現した。

CFRAのアナリスト、キース・スナイダー氏は、ウォール街で唯一となる正式な「売り」判断を示し、目標株価を115ドルとしている。

スナイダー氏は、SpaceXの現在の時価総額を正当化するには、自身が「ほとんど滑稽なほどのAIの成長」と呼ぶ前提を置くしかないと主張する。IPO目論見書に記載された26兆5,000億ドルのAI市場についても、「極めて楽観的」だとしている。

株価が約137ドルの場合、SPCX株はSpaceXの2025年売上高187億ドルの約110倍で取引されている。同社は純損益、フリーキャッシュフローともに赤字である。Starlinkは利益を出しているが、それ以外の事業は赤字だ。

■強気派が示す205～800ドルの根拠

ゴールドマン・サックスは「買い」の投資判断と205ドルの目標株価でカバレッジを開始した。同社は、SpaceXのAI部門の売上高が2025年の32億ドルから2030年には3,220億ドルへと、約100倍に拡大すると予測している。

モルガン・スタンレーのアナリスト、アダム・ジョナス氏は目標株価を300ドルに設定した。バンク・オブ・アメリカのロナルド・エプスタイン氏は、打ち上げ能力が宇宙分野のアプリケーションを可能にし、そこから得られる資金がさらなるインフラ投資を支える「フライホイール」を想定し、目標株価を235ドルとした。

レイモンド・ジェームズのアナリスト、ブライアン・ジェスアル氏は、Starshipを「われわれの世代を決定付ける産業イノベーション」と表現した。目標株価はウォール街で最も高い800ドルで、想定時価総額は約10兆5,000億ドルに達する。

火曜日にはEvercore ISIのアナリスト、クトゥグン・マラル氏が新たに強気派へ加わり、「アウトパフォーム」の投資判断と230ドルの目標株価でカバレッジを開始した。

マラル氏はSpaceXについて、「再利用可能で低コストの打ち上げによって、軌道へのアクセスでほぼ独占的な地位を築き、その優位性を生かしてStarlinkを大規模でキャッシュ創出力のある通信事業へ成長させ、今度は同じフライホイールをAIインフラへ向けようとしている、垂直統合された1つの機械だ」と説明した。

同氏のモデルでは、2028年までの売上高とEBITDAの年平均成長率を、それぞれ106％と157％と予測している。実現すれば、まだ実証されていない軌道上データセンターに依存せず、230ドルの評価を正当化できるキャッシュフローが生まれる計算だ。

ただし、ゴールドマン・サックス、モルガン・スタンレー、バンク・オブ・アメリカ、JPモルガンの強気な評価については、4社すべてがSpaceXのIPO引受会社だった点に注意が必要だ。

これらの会社によるカバレッジ開始はクワイエット・ピリオドの規制対象となり、引受会社に対する制限が終了するまでは公表できない。したがって、最初に相次いだ正式な「買い」判断は、株価が堅調に推移することに経済的な利害を持つ会社のアナリストから出されたことになる。

Evercore ISIはIPOの引受会社ではなく、今回の評価開始は引受業務から独立したものだ。

20人を超えるアナリストのコンセンサス目標株価は約242ドルで、現在の水準から約75％の上昇余地を示している。ただし、このコンセンサスはIPOに参加した金融機関の評価に大きく左右されている。

■債券市場が発しているシグナル

SPCXを巡る材料の中で、十分に報じられていないシグナルの1つが、SpaceX初の公募債発行に対する債券市場の反応だ。

SpaceXはIPO直後、xAI買収の資金として利用したブリッジローンを借り換えるため、250億ドル（約4兆500億円、同）の社債を発行した。同社にとって初の公募債市場への参入だった。

主要3格付け会社すべてから投資適格の格付けを取得したにもかかわらず、社債発行後に株価は16％下落した。債券の条件から、IPOで調達した750億ドルの相当部分が、Starship開発やStarlink拡張ではなく、すでに債務の返済に充てられることを投資家が認識したためだ。

2036年満期債のスプレッドはその後、当初の米国債に対する1.4ポイントから1.65ポイントへ拡大した。変化は小さいものの、株式市場の評価に十分反映されていないリスクを、信用市場が織り込み始めていることを示す方向性として意味のあるシグナルだ。

投資適格債の発行後に株価が16％下落したという事実は、市場からの警告と受け止めることができる。

■今後の焦点は飛行試験、初決算、ロックアップ解除

短期的には、3つのイベントがSPCX株を巡る見方を変える可能性がある。

第1は、米国東部時間7月16日木曜日午後6時45分に打ち上げウィンドウが開くStarship Flight 13だ。特にブースターが正常にメキシコ湾へ帰還すれば、SpaceXが実施した是正措置の有効性が確認され、高頻度運航への道筋が前進する。これは強気派が前提とする中核的な技術見通しを補強する材料となる。

一方、2回連続でブースターを失っても、Starshipが将来的に成功する可能性そのものが否定されるわけではない。ただし、現在の株価評価には十分織り込まれていない、開発スケジュール上の疑問が生じることになる。

第2は、8月6日ごろと予想されるSpaceX初の公開決算だ。IPO後初めて、事業のファンダメンタルズを具体的な数値で確認できる機会となる。また、引受金融機関がクワイエット・ピリオドを終え、正式なカバレッジを開始または拡充する時期でもある。

決算では、Starlinkの加入者1人当たり平均売上高（ARPU）の低下が安定したか、xAI部門が予測に対してどのように推移しているか、連結ベースのキャッシュフローがどのような状況かが明らかになる。結果がどのような内容であっても、株価を動かす可能性が高い。

第3はロックアップ解除だ。最初の本格的なインサイダー売却可能期間が、第2四半期決算発表の翌日に始まるよう設定されている。

SpaceXの目論見書によると、IPO前からの株主は、決算発表後に発行済み株式の7％に相当する株式を売却できる。この規模は、IPOで市場に放出された株式全体を上回る。

したがって、決算は単なる業績上の材料ではない。インサイダーが全株式の約95％を保有する企業で、初めて本格的に株式供給が増えるきっかけでもある。ロックアップの仕組みを理解せず、決算発表だけを目的にポジションを取る投資家は、イベントの一側面しか見ていない可能性がある。

180日間のロックアップは、2026年12月9日に全面解除される。これは6月12日のIPO日から180日後に当たる。イーロン・マスク氏に適用される366日間のロックアップは、2027年6月13日まで解除されない。

■SpaceX株は62ドルなのか、800ドルなのか

Morningstarの62ドルとレイモンド・ジェームズの800ドルの間にある、1株当たり738ドルの差は、SpaceXの技術や野心そのものを巡る対立ではない。異なる将来シナリオと実現時期に、どの程度の確率を割り当てるかを巡る対立だ。

Morningstarは、Starshipが高頻度の再利用を実現し、軌道上データセンターが2028年までに商業的な競争力を持つシナリオに7％の確率を割り当てている。一方、レイモンド・ジェームズは、それに近い強気シナリオが実現する確率を、ほぼ確実とみている。

その間にある各社の評価は、まだ実現していない将来に対し、現在どこまでの価格を支払うかという判断の違いである。

SPCX株が特殊なのは、3つの事業が単に異なる成熟段階にあるだけでなく、実証の度合いも異なることだ。Starlinkは実証済みで利益を出している。xAIも事業としては実在するが、赤字である。Starshipは部分的には実証されているものの、強気シナリオが必要とする運航頻度と再利用性は、まだ構造的に実証されていない。

市場は現在、公開された財務資料がまだ裏付けていないスケジュールとコストを前提に、StarshipがxAIを支え、Starlinkと同様の成功をもたらすかのように、3事業すべてを株価へ織り込んでいる。

株価137ドルの時点で、Starshipが2028年までに安定した月次以上の運航頻度と再利用性を実現し、軌道上データセンターが同じ時期に地上の代替手段と経済的に競争できると考える投資家には、株式を保有または購入する合理的な根拠がある。

一方、開発スケジュールの不確実性がより大きい、または技術的課題が強気派の想定より深刻だと考える投資家にも、投資を見送る合理的な根拠がある。

1回の決算発表やStarshipの飛行試験だけで、この見解の相違が完全に解消されることはない。8月の決算は、これまで四半期ごとの公開市場の評価にさらされてこなかったSpaceXについて、数年にわたる可能性のある価格発見プロセスの最初のデータとなる。

■注目ポイントQ&A

●今、SpaceX株は買い時ですか？

Starshipの開発スケジュールと、軌道上データセンターが商業的に成立する可能性をどう評価するかによります。

20人を超えるアナリストのコンセンサス目標株価は約242ドルで、現在の水準から大幅な上昇余地を示しています。ただし、IPO引受団に属さないアナリストは、より慎重な見方を示しています。

Morningstarは確率加重DCFモデルに基づいて適正価値を62ドルとし、ニューヨーク大学のアスワス・ダモダラン氏は本源的価値を約103ドルと見積もっています。SpaceXがGAAPベースの赤字を計上する中、株価は2025年の売上高の約110倍で取引されています。単一の目標株価だけではなく、強気・弱気双方の前提を比較して判断する必要があります。

●ロックアップが解除されるとSPCX株はどうなりますか？

ロックアップは一度にすべて解除されるのではなく、段階的に解除されます。

最初の本格的なインサイダー売却可能期間は、8月6日ごろと予想されるSpaceXの第2四半期決算発表後に始まります。この時点で、IPO前からの株主は発行済み株式の7％に相当する株式を売却できるようになります。これはIPOで市場に放出された株式全体を上回る規模です。

その後、秋にかけて約2～4週間おきに、さらに7％ずつ売却可能になる予定です。180日間のロックアップは2026年12月9日に全面解除されます。イーロン・マスク氏の持ち分には別途366日間のロックアップがあり、2027年6月まで解除されません。

現在、自由に取引できる株式は全体の5％未満であるため、比較的小規模なインサイダー売却でも、大きな株価下落圧力になる可能性があります。

●Starship Flight 13はSPCX株にどのような意味を持ちますか？

Flight 13は、米国東部時間7月16日木曜日午後6時45分に打ち上げウィンドウが開く予定です。Starship Version 3設計の2回目の試験であり、運用用のStarlink V3衛星を搭載する初の飛行試験でもあります。

ブースターの帰還に成功すれば、5月のFlight 12でブースターを失った後にSpaceXが実施した是正措置の有効性が確認されます。また、強気シナリオが前提とする高頻度運航の実現に向け、一歩前進することになります。

反対に、2回連続でブースターを失えば、現在の評価には十分織り込まれていない開発スケジュール上の疑問が生じる可能性があります。

Starlink V3衛星は大きすぎるため、Falcon 9のペイロードフェアリングには収まりません。このため、大規模配備が可能なのは現状ではStarshipだけです。Starshipの開発速度が、Starlinkの通信容量と加入者収入をどれだけ早く拡大できるかを直接左右します。

●なぜアナリストの評価は62～800ドルまで割れているのですか？

未実証の技術的成果が実現する確率について、アナリストごとに前提が大きく異なるためです。

Starlinkが現在生み出している収益と、xAIが必要としているコストについては、大きな認識の違いはありません。意見が分かれているのは、高頻度で再利用できるStarshipと、商業的に成立する軌道上データセンターが、現在の137ドルという株価が前提とする期間内に実現するかどうかです。

Morningstarは、真空中での放熱などの未解決の技術的課題や、軌道上での推進剤移送が実証されていないことを挙げています。そのうえで、Starshipの大規模再利用と、地上設備に対して競争力のある軌道上データセンターの双方が実現する最も楽観的なシナリオに、7％の確率を割り当てています。

レイモンド・ジェームズは、より広範な強気シナリオが実現する可能性を、ほぼ確実とみています。他社の目標株価は、こうした確率評価の中間に位置しています。

本記事は情報提供のみを目的としたものであり、投資助言を構成するものではありません。

元記事: SpaceX Stock Hits Record Low Before Starship Flight 13, Evercore Turns Bullish